Liquidation preference: l’analisi legale del suo funzionamento nelle operazioni di venture capital

Contesto e problematica della Liquidation Preference

Nel settore del diritto societario, specialmente nelle operazioni di venture capital e private equity, la "liquidation preference" è una clausola contrattuale che riveste un ruolo fondamentale nella tutela degli investitori istituzionali. Il quesito riguarda la natura di questa clausola, il suo funzionamento concreto e le sue implicazioni per gli investitori e i soci fondatori, in particolare in caso di vendita (exit) o liquidazione di una startup

Definizione della Liquidation Preference

La "liquidation preference" o "liquidazione preferenziale" è un meccanismo contrattuale inserito nei documenti regolanti l'investimento (come accordi di investimento o patti parasociali) che concede agli investitori il diritto di ricevere prioritariamente una quota del ricavato in caso di vendita della società o liquidazione della stessa, rispetto agli altri soci.

"Con riferimento alla ripartizione dei proventi in caso di vendita o liquidazione della startup, si può prevedere la liquidazione preferenziale (c.d. liquidation preference), che concede ai beneficiari il diritto di prelazione nella distribuzione del ricavato dalla vendita della startup (exit) o dalla sua liquidazione per motivi legati, ad esempio, ad una crisi d'impresa o fusione"

Funzionamento della Clausola di Liquidation Preference

Le modalità di applicazione della liquidation preference possono variare e, tipicamente, sono previste tre principali tipologie:
Tipologia: Non participating
Descrizione: L'investitore ha diritto a ricevere in via prioritaria l'importo investito (o un multiplo di esso); eventuali proventi eccedenti sono distribuiti tra gli altri azionisti.
Tipologia: Full-participating
Descrizione: L'investitore, dopo aver ricevuto la quota spettante in via preferenziale, partecipa anche alla distribuzione dell'eccedenza insieme agli altri soci
Tipologia: Capped Participating
Descrizione: L'investitore partecipa alla distribuzione dell'eccedenza fino a un certo limite massimo (“cap”); oltre tale soglia, non potrà ricevere ulteriori proventi

"in caso: - di liquidazione preferenziale “non-participating” i proventi in eccesso rispetto all'ammontare dell'investimento sono distribuiti tra gli altri azionisti; - di liquidazione “full-participating” l'investitore partecipa alla distribuzione della parte in eccesso con gli altri soci; - di liquidazione “capped participating” la partecipazione dell'investitore alla distribuzione della parte in eccesso avviene fino ad un limite massimo chiamato cap."

Le finalità della Liquidation Preference

La finalità principale di questa clausola è tutelare l'investitore dal rischio connesso all'investimento in società ad alto potenziale ma anche ad alto rischio, come le startup. Garantisce che, in caso di eventi di liquidazione o vendita, l'investitore possa recuperare almeno l'importo investito prima che i fondatori o altri soci ricevano una quota dei proventi. Ciò incentiva gli investimenti in fase iniziale e facilita la raccolta di capitali.

"Gli investitori istituzionali di private equity prevedono nei documenti contrattuali [...] le modalità, le condizioni e i criteri di dismissione della partecipazione (c.d. exit o way-out) [...]. Con riferimento alla ripartizione dei proventi in caso di vendita o liquidazione della startup, si può prevedere la liquidazione preferenziale (c.d. liquidation preference), che concede ai beneficiari il diritto di prelazione nella distribuzione del ricavato dalla vendita della startup (exit) o dalla sua liquidazione per motivi legati, ad esempio, ad una crisi d'impresa o fusione"

Le implicazioni per investitori e soci fondatori

Vediamo le implicazioni della clausola di liquidation preference per gli investitori e soci fondatori

Conclusioni: Applicazione al caso della Liquidation Preference

La clausola di liquidation preference rappresenta uno strumento centrale negli accordi di venture capital per bilanciare la tutela dell'investitore e le aspettative dei fondatori. La sua formulazione concreta (non-participating, full-participating, capped participating) incide direttamente sulla suddivisione dei proventi e sulle strategie di exit, rendendo essenziale una negoziazione consapevole e informata di tale clausola.

"Le più frequenti modalità di dismettere la partecipazione sono la quotazione in borsa, la cessione dell'intera partecipazione a terzi (partner finanziari o industriali) attraverso trattativa privata (c.d. trade sale), e l'opzione di vendita (c.d. put). Con riferimento alla ripartizione dei proventi in caso di vendita o liquidazione della startup, si può prevedere la liquidazione preferenziale (c.d. liquidation preference), che concede ai beneficiari il diritto di prelazione nella distribuzione del ricavato dalla vendita della startup (exit) o dalla sua liquidazione [...]; in caso: - di liquidazione preferenziale “non-participating” i proventi in eccesso rispetto all'ammontare dell'investimento sono distribuiti tra gli altri azionisti; - di liquidazione “full-participating” l'investitore partecipa alla distribuzione della parte in eccesso con gli altri soci; - di liquidazione “capped participating” la partecipazione dell'investitore alla distribuzione della parte in eccesso avviene fino ad un limite massimo chiamato cap."